Sermaye Yapısı Üzerine Yaklaşımlar ve Teoriler


Sermaye yapısını etkikeyen faktörlerin en önemlisinin borç ve özkaynak olduğunu önceki yazımızda belirtmiştik. Sermaye yapısının işletme değerine etkileri nelerdir? Ya da gerçekten işletme değerini etkiler mi sorusunun cevabını bu konudaki yaklaşımlar vermektedir. Sermaye yapısının işletme değeri üzerine teoriler genel olarak geleneksel ve modern yaklaşımlar olarak ikiye ayrılmaktadır. Bu teoriler şunlardır:

Şimdi geleneksel yaklaşımlardan başlayarak özetle bu teorilerin ne ifade ettiği üzerinde duralım.

Bu teorilerden söz ederken daha somut bir anlatım için önceki yazımızda gösterdiğimiz örnek üzerinden gidelim.

3 firmamız var ve sermaye yapıları aşağıdaki gibidir

Firma     Borç     Özkaynak
Suat A.Ş: 50       50 
Agah A.Ş: 10       90 
Aras A.Ş: 80       20 

Net Gelir Yaklaşımı (Geleneksel yaklaşımlardan)

Net Gelir yaklaşımı Durand tarafından ortaya konmuştur. Temel olarak şunu ifade etmektedir: işletmeye borç verenler sadece anapara ve faizlerini isterken, ortaklar daha fazla risk aldıkları gerekçesiyle daha fazla beklentiye girmektedirler. Bu durum ise ağırlıklı ortalama sermaye maliyetini (AOSM) arttırmaktadır. AOSM formülünü şu yazımızdan hatırlarsanız, AOSM formülünde özsermaye maliyeti CAPM’e göre hesaplanıyordu ve CAPM’de ise beklenen değer ifadesi vardı. Dolayısıyla hisse senedinden beklenen değer artınca öz sermaye maliyeti de artar. Öz sermaye maliyeti arttığında ise AOSM artar. Peki AOSM artınca şirket değeri nasıl azalır?

AOSM arttığında firmanın yatırımları için kaynak bulması güçleşir.Aynı şekilde riski artar, bu durumda yatırımcılar ilgili şirketin hisse senetlerine daha az rağbet ederler bu durumda hisse senetlerinin piyasa değeri düşer dolayısıyla şirketin borsaya kayıtlı toplam hisseleri(market capitalization) düşmüş olur. Özetle, sermaye yapısı içinde borçlara göre özsermaye ağırlık kazandığında şirket değeri düşer. (Bu önerme doğrulamayı gerektirebilir). Yani bu teoriye göre Agah A.Ş. sermaye yapısı özkaynak ağırlıklı olduğundan(yani ortaklara dayandığından)  bu 3 şirket içinde net gelir yaklaşımına göre en düşük değere sahip olan AgahA.Ş. olacaktır)

Buna karşın yine bu teorimize göre Net gelir yaklaşımının varsayımında ifade edildiği üzere borç verenlerin beklentileri ne olursa olsun değişmediği için (teori burada yanılıyor,oysa borçlandıkça risk artar) şirket borçlandıkça AOSM düşecektir.

Bu teoriye göre borçlandıkça AOSM düşmesini ise şöyle açıklayabiliriz. İşletme daha pahalı olan özsermaye ile yatırım yapmak yerine (yani ortaklarına yönelmek yerine), finansmanı ne kadar borç verirse versin beklentisi değişmeyen borçverenler vasıtasıyla yaptığında -yahut borçlandığında- tersini yapan bir firmaya göre daha değerli hale gelmektedir. 3 firma örneğimizde ise Aras A.Ş. Net Gelir Yaklaşımına Göre en değerli firma olacaktır.

Net gelir yaklaşımına yöneltilen eleştiriler

Net gelir yaklaşımına yöneltilen en temel eleştiri borçverenlerin verdikleri borç ne kadar artarsa artsın faiz beklentilerinin sabit kalacağı varsayımıdır. Oysa ilave her birim fazla borçlanma riski arttıdığı için daha pahalı olacaktır. Dolayısıyla teorinin bu varsayımı piyasa koşullarında baştan imkansızdır.

Net gelir yaklaşımında borçlanmanın doğuracağı likidite sorunu ihmal edilmektedir. Oysa firma borçverenlere vade tarihine kadar ödeme yapmak zorunda iken, ortaklara karşı böyle bir rijit mesuliyeti yoktur. Vade tarihinde borç edeme kudretine haiz olmayan firma her şeye rağmen borç ödediğinde likidite sorunu ile karşılaşacaktır.

Borçlanma işletmenin kredi derecesini düşürür. Nitekim daha riskli bir firma olarak borç verenler için daha az tercih edilir. Net gelir yaklaşımı bu hususu da ihmal etmiştir.

Özetle Net gelir yaklaşımına göre: Eşit pasife sahip iki firmadan B/Ö’sü daha yüksek olan firma daha değerlidir

Reklamlar

Bir Cevap Yazın

Aşağıya bilgilerinizi girin veya oturum açmak için bir simgeye tıklayın:

WordPress.com Logosu

WordPress.com hesabınızı kullanarak yorum yapıyorsunuz. Çıkış  Yap / Değiştir )

Twitter resmi

Twitter hesabınızı kullanarak yorum yapıyorsunuz. Çıkış  Yap / Değiştir )

Facebook fotoğrafı

Facebook hesabınızı kullanarak yorum yapıyorsunuz. Çıkış  Yap / Değiştir )

Google+ fotoğrafı

Google+ hesabınızı kullanarak yorum yapıyorsunuz. Çıkış  Yap / Değiştir )

Connecting to %s